A股估值逼近998点 基本因素主导短期走势

　　本周市场表现继续疲弱，上证指数周线组合形成空头组合形态，成交金额也创出春节以来的新低。上证指数收报2553.59点，周跌幅为3.85%，成交金额3804亿元，深证成指收报10187.20点，周跌幅为2.94%，成交金额3404亿元。

　　由于市场前期的调整以及2009年上市公司业绩的回升，目前平均动态市盈率已降至20.70倍，接近历史低位。市场分析人士表示，市场处于估值底部区域已是十分明确的事情，但由于市场面临加息预期与宏调等诸多不确定因素困绕，行情做出明确上行走势还需要等待相关信息的进一步明朗，操作上宜保持谨慎。

　　估值距998点仅一步之遥

　　据《证券日报》研究中心与WIND统计，截至6月4日，A股整体动态TTM市盈率为20.70倍，静态市盈率23.25倍，与历史上股市处于低点时的市盈率相比已经相差不大。历史数据显示，2005年6月6日，也就是广大投资者比较熟悉的前期市场大底998点出现的那个交易日，全部A股TTM市盈率为19.39倍，静态市盈率19.66倍，从TTM市盈率角度来看，两者仅相差1.31，差距可以说是非常之小，仅有一线之隔了。较2007年2月5日市场处于2500点附近31.72倍的市盈率则更具投资价值。

　　从市净率来看，当前A股整体市净率为2.77倍，处于相对低点。在前期大底998点时，A股市净率为1.65倍，而上一轮牛市调整低点1664点时，A股市净率2.03倍，与目前市净率相差不大。

　　从分类指数看，沪深300动态TTM市盈率为16.44倍，市净率2.41倍；上证指数动态TTM市盈率为18.18倍，市净率2.51倍；深圳成指动态TTM市盈率为35.85倍，市净率为4.02倍；中小企业板动态TTM市盈率为43.16倍，市净率为5.49；创业板动态TTM市盈率达到72.14倍，市净率为6.88倍。降着市场的大幅调整，市场估值逐步降低，投资价值就慢慢显现。

　　从行业角度来看，金融服务、采掘、建筑建材、房地产、化工等5类申万一级行业的动态TTM市盈率均低于22倍，其中，金融服务类动态TTM市盈率最低仅有12.67倍。不过与低估值相反的高估值行业也不在少数，电子元器件、农林牧渔、有色金属、信息服务、餐饮旅游、综合等6类申万一级行业动态TTM市盈率均高于50倍，电子元器件类市盈率高达659.56倍。

　　个股方面，剔除无法计算市盈率的亏损股，动态TTM市盈率处于15倍以下的个股达到112家，15倍至20倍的个股有113家，处于20至30倍之前的个股211家，30倍以上的个股达1175家。动态市盈率低于10倍A股分别是：远兴能源、华泰股份、湖北金环、莱钢股份、一汽富维、北京城建、黔轮胎A、雅戈尔、交通银行、荣安地产、浙江医药、深发展A、建设银行等13只个股。

　　分析人士表示，虽然，A股市场估值接近历史低位，但市场面临的国内外多重因素仍然影响着A股的短期走势，何时出现技术上的回升走势还有待于基本面的进一步明朗。

　　通胀压力有所减弱

　　2010年5月，中国制造业PMI指数为53.9%，较上月回落1.8个百分，属于正常的季节性回落；但经济仍延续前期不好不坏的走势。分项指数中，新订单与生产量指数同样出现正常的季节性回落，但产成品库存指数有所上升，显示紧缩政策正对内需产生影响。

　　宏源证券认为，5月份经济运行更为健康，在消除季节性影响后，生产得到恢复，4月份数据显示出来的经济二次探底的苗头得到遏制。另外，通胀压力缩小，经济朝着高增长、低通胀方向发展，和原来预料的出现滞涨局面的情形正好相反。这一切可以说得益于房地产调控政策，让制造业正逐步恢复生机。

　　高华证券表示，最新发布的5月份采购经理人指数表明工业活动增速从年初非常高的水平有所下降。同时，他们认为近期政府持续的信贷配给措施和多种农产品价格的回落使得最近几个月的通胀压力环比下降。增长趋势有所放缓但仍然强劲，同时通胀压力下降，市场可能将此视为积极信号，因为：首先，这可能会减轻投资者对于中国经济过热风险的担忧；其次，在欧洲债务危机导致外部需求存在不确定性的情况下，这可能会令政府推迟实施紧缩政策，从而降低过度紧缩的可能性。

　　房地产调控进一步收紧

　　通胀压力减少，经济发展方向良好，但引起市场下跌的房地产调控尚未出现明显减弱迹象。据《证券日报》近日报道，国家税务总局6月3日再次就土地增值税问题发布《关于加强土地增值税征管工作的通知》。通知明确指出，为了发挥土地增值税在预征阶段的调节作用，各地须对目前的预征率进行调整。除保障性住房外，东部地区省份预征率不得低于2%，中部和东北地区省份不得低于1.5%，西部地区省份不得低于1%，各地要根据不同类型房地产确定适当的预征率。

　　这一通知使土地增值税可操作性进一步加强。国家税务总局已于2009年5月12日发布详细的《土地增值税清算管理规程》，加上今年5月26日、6月3日发布的关于相关清算与加强征管的通知，对土地增值税计算、预征、清算过程作出详尽的说明，操作性强。

　　土地增值税严格征收将对房地产企业盈利能力产生重大影响。根据《土地增值税暂行条例实施细则》及《土地增值税清算管理规程》，土地增值税实行四级超率累进税率，当房价涨幅过大后，房地产开发项目的净利润率将不再明显上升，形成净利润率的天花板，企业盈利能力明显受限。

　　国都证券表示，从理论上讲，土地增值税并不能抑制房价，开发商仍可通过涨价获利，但对商品房销售收入进行了重新分配；对房价涨幅越大、毛利率越高的项目影响越大。即使按土地增值税最高超率累进税率为60%征收，房价涨价额度超过扣除项目的200%之后部分，开发商仍与税收分成为4：6。涨价仍为有利可图，开发商并不会因此而降价销售，但却明显减低涨价所带来的收益。

　　海通证券认为，土地增值税预征从严的消息将再次对房地产股形成较强抑制，上市公司的盈利状况将大幅缩水。但现在多空分歧较大的时点，利空利多的解读仅在一线之间，仍然建议投资者谨慎操作为宜。

　　高华证券则进行了较为乐观的解读，由于土地增值税从严预征带来的进一步的现金流压力以及2010年下半年潜在供应的增加将推进开发商降价的过程，从而可能会加快房地产调控政策有所松动的预期。

　　市场仍面临加息隐忧

　　近期人民银行发行的1年期央票利率上调，加大了市场对加息的担忧。人民银行本周二发行150亿1年期央票，其中1年期央票发行利率上调8基点至2.01%，这是央票利率今年以来的第二次上调，第一次上调发生在1月，在上升两周后持平于1.93%至上周。

　　据中金公司预计3个月央票利率将升至1.7—1.8%，因为在未来1—2个月1天回购利率即使未来出现回落，也不太可能低于1.7%，而3个月央票利率应不低1天回购利率。预计1年期央票利率将升至2.1—2.2%。本周1年期央票上调8基点，和今年1月份首次上调时第一周的升幅是一致的，而今年1月份累计升幅为17基点，仅用两周完成，如果本次上调和第一次上调的特征一样，那么利率水平就正好升至2.1%。此外，预计3年期央票利率将稳定在2.7%，所以1年期央票升至2.1—2.2%这一区间后，与3年期央票的利差将缩小至50—60基点的历史平均水平，也会显著增强市场对1年期央票的需求。但需要强调的是，央行调整利率本身也是一个动态的过程，如果二级市场收益率没有出现回落，那么发行利率就需要进行更大幅度的调整，所以利率最终的升幅也存在高于预期的可能。

　　招商证券进一步认为，在大行融出资金下降的情况下，政策性银行、保险、基金等成为融出主力。短期内，本周中行转债的发行对市场流动性无异于釜底抽薪，资金面面临更加严峻考验。长期来看，银行系统内生流动性减速，央行继续回收流动性的意图未变，下半年资金面将继续紧张。

　　政策退出为时尚早

　　虽然市场面临资金面收紧带来的压力，但持续了一年多的刺激政策将得以继续。温家宝总理5月31日在东京参加“经团联”组织的午餐会时指出，中国现在退出经济刺激政策为时尚早。

　　温总理说，虽然世界经济开始稳定和恢复，但复苏是缓慢的，同时一些国家失业率居高不下，希腊主权债务危机有可能拖累欧洲经济复苏，带来欧洲市场变化，因此中国现在退出经济刺激政策为时尚早。温家宝认为，世界经济仍有“二次探底”的可能，因此要把困难想得充分一点，做好“二次探底”的准备。

　　其实，早在5月17日胡锦涛主席在人民大会堂同德国总统克勒举行会谈时就表示，当前，世界经济复苏的基础仍不牢固，各国应该继续坚持刺激经济的举措。

　　海通证券最新研究报告显示，由于欧洲债务危机对中国出口带来了不确定性以及政府担心过多的紧缩措施造成经济“硬着陆”，那么中国接下来几个月应不会出台更严厉的紧缩政策，宏观调控已经从密集出台期，进入到政策“零”出台的“空窗期”和察看实施效果“监控期”。

　　防御是近期策略重点

　　目前，各大机构投资策略报告认为，目前是政策观察期，防御是近期策略重点。

　　中邮证券建议，当前应主要采取防御性配置，增加有色、餐饮旅游等行业配置。对三网融合中的内容提供商、网络运营商适当加大关注。增大造纸行业的配置。在未来，国家将对18个行业进行整顿，关停淘汰落后产能，届时相关行业集中度将增高，有利于上市公司中的龙头企业，尤其是造纸行业，未来受益明显。继续回避房地产、银行业。

　　同时，关注6月中旬公布的房地产数据及国内经济增速趋势的数据，届时将判断房地产限制政策的效果，判断通胀趋势是否加强，判断国内经济增速是否在下降，这些因素将会影响政策的动向，进一步影响证券市场的预期。

　　高华证券表示，仍将具题材吸引力的保险股、医疗服务/设备股、快速增长的互联网/传媒股和实力雄厚的消费股做为投资组合的核心持股，以从中国经济增长和政策调整中受益。总体而言，看好具强劲业务基本面的大盘股，但也将考虑市场预期的盈利能力和估值，以更好地控制潜在下跌风险。将自上而下的行业和题材偏好加入选股标准中，精选出了中联通、贵州茅台、中海发展、大秦铁路和长江电力。

　　东方证券认为，由于经济的复苏，航空运输股值得关注。航空运输业进入4月份以后，市场进入了一个相对淡季，但今年4、5月份的运营数据与盈利表现使得这种淡季呈现了往年旺季也难以企及的盈利能力，随着旺季的来临，航空公司盈利能力将进一步提升。在股市内忧外患的情绪逐步释放这后，航空公司盈利相对整体A股公司盈利的高增长性，将使其估值获得恢复性提升，而旺季盈利水平的加速将成为这一估值水平提升的催化剂。