投服中心四问国旅联合 为何收购与主营业务不相关的公司

    本报记者 朱宝琛

    2017年3月30日，中证中小投资者服务中心（以下简称投服中心）参加了国旅联合重大资产重组媒体说明会，对拟收购对象选择的合理性、标的资产的持续盈利能力、估值的公允性以及业绩承诺的可实现性等4方面提出问题。

    一、收购标的选择是否合理？

    1.标的公司的经营范围与国旅联合的主营业务不相关。预案披露，国旅联合原以温泉主题公园为单一业务主线，着重发展以温泉为核心资源的休闲度假开发建设与经营管理，2015年，在保留原有温泉主题公园核心资产的基础上，将发展战略调整为户外文体娱乐。而新线中视主营互联网游戏广告业务，与国旅联合的主营业务及发展战略没有直接相关性，请问国旅联合为何选择收购新线中视，一家既不经营户外文体娱乐，也不从事旅游服务的互联网广告传媒公司作为重组对象？

    2.本次重组收购的深层原因是什么？2016年，在中国证监会要求反馈新线中视与完美世界合作关系的真实性及可持续性后，国旅联合主动撤回以股权及现金支付方式收购新线中视100%股权的申请。而在本次交易中，变更为现金收购新线中视51%股权。我们了解到，标的公司是市场关注度较高的热门题材，具有高估值，业绩快速增长、不稳定等特点。而国旅联合主营业务自2012年起连续5年巨额亏损，扣非后净利润分别亏损1.17亿元、1.19亿元、1.65亿元、0.67亿元和1.53亿元。请问国旅联合是否为规避证监会的审查而将重组方案由行政许可类改变为非行政许可类的全额现金收购？本次收购是否存在炒作热门题材的嫌疑？本次收购的实际目的是否是通过合并子公司报表以及本次交易的高业绩承诺以实现上市公司保壳的目的？

    3.历史股权变更是否合理？预案披露，2015年9月，新线中视的主要经营者田飞将其持有的新线中视1%股权以1万元的价格转让给卢郁炜，9%股权以9万元的价格转让给毅炜投资；黄明梅将其代田飞持有的新线中视90%股权以90万元的价格转让给毅炜投资。股权转让后，卢郁炜、毅炜投资持有新线中视100%股权，田飞通过毅炜投资间接持有新线中视仅4.95%的股权。请新线中视说明本次股权转让背后的真实意图？为何主要经营者田飞决定将绝大数的股权转让给第三方？以注册资本平价转让是否公允？田飞和卢郁炜是否存在关联关系或利益输送安排？

    二、标的资产的持续盈利能力是否存在重大不确定性？

    标的资产新线中视目前已与原第一大客户完美世界终止合作关系，与其他主要客户关系也不稳定，客户积累存在一定难度，同时核心人员存在潜在不稳定性。在这种情况下，我们对新线中视的持续盈利能力存在一些疑问，请上市公司及相关方给予解答。

    1.新线中视流失第一大客户完美世界。2015年、2016年完美世界均是新线中视第一大供应商和第一大客户，新线中视这两年为完美世界提供服务取得的收入为1867万元、5410万元，分别占当期营业收入的43.12%和26.03%；向完美世界的采购金额分别为856万元、1939万元，占总采购金额的31.92%和12.76%。但截至2016年12月31日，新线中视和完美世界已经基本停止业务合作，这对未来业务的稳定性及经营业绩造成重大的不利影响，国旅联合也因此终止了2016年发行股份及支付现金收购新线中视100%股权的重组方案。请问新线中视，之前对完美世界是否存在一定依赖性？失去第一大客户后如何保障经营业绩？

    2.主要客户关系不稳定、客户积累存在难度。预案显示，新线中视2015年、2016年向前五大客户的销售比例分别为74.66%、58.61%，对主要客户的依赖程度较高。但我们注意到，这两年的前五大客户除完美世界外，其余全部不相同，即2016年的4个主要客户为新增客户，目前新线中视的主要客户存在较大不稳定性。同时，游戏行业集中程度比较高，主要游戏厂商广告投放金额占据市场大部分份额，新线中视开发新客户需要耗费较大的时间和成本，积累客户也存在一定难度。请问新线中视，目前开拓新客户的工作进展和已签订的客户合同情况？如何保证持续盈利能力？

    3.核心人员是否存在潜在不稳定性？根据预案，新线中视的业务开展主要依靠核心团队，本次交易后，交易对方应尽最大努力促使新线中视的5名核心人员5年内在公司持续专职任职。交易对方承诺，核心人员非因国旅联合认可的原因违反前述任职期限要求的，交易对方应按该人员离职前一年从公司取得的工资总额的2倍赔偿给国旅联合。请问新线中视，公司业务开展是否严重依赖核心人员？如果现有核心人员离职，如何保障新线中视的持续盈利能力？是否有措施保障离职赔偿的到位？赔偿安排是否足以保障生产经营的稳定性？

    三、标的资产估值是否公允？

    预案披露，以2016年12月31日为评估基准日，新线中视账面净资产2，595.12万元，采用收益法评估的预估值为21，172.44万元，增值率846.70%。在新线中视的资产存在盈利能力不确定的情况下，请财务顾问和评估机构说明本次交易定价的公允性。

    1.预案披露的新线中视净资产值前后不统一。我们发现，重组预案第23、212页标的资产的评估情况中披露新线中视的净资产值为2601.78万元，评估增值率为713.77%，而第107页中披露标的资产的净资产值为2595.12万元，评估增值率为846.7%。请评估机构和审计机构解释应以哪个数值为准？请解释相关数据前后矛盾的原因？请问财务顾问在制定重组预案时是否进行严格审查，履行勤勉尽责义务？

    2.为什么拟收购交易两次估值存在巨大差异？预案披露，本次重组以2016年12月31日为评估基准日，新线中视的评估值为2.12亿元。而依据国旅联合于2016年7月12日公布的关于重组收购新线中视100%股权的预案披露，以2016年3月31日为评估基准日，新线中视的评估值为4.01亿元，新线中视100%股权的交易价格为人民币4亿元。请问为何仅仅相差9个月，标的资产的估值缩水近一半，两次估值巨大差异的真实原因是什么？除因新线中视与完美世界终止业务合作的影响外，标的资产是否还存在其他未向广大投资者披露的原因导致本次估值大幅缩水？

    3.2015年两次股权转让与本次估值存在巨大差异的原因是什么？新线中视2015年两次股权转让均按照新线中视注册资本平价转让。而本次交易中新视中线评估值为2.12亿元，每单位注册资本对应的转让/增资价格为200元。请解释2015年两次股权转让价格与本次交易价格存在巨大差异的原因？本次估值是否公允？

    4.2017年盈利预测大幅上涨是否合理？预案披露，剔除新线中视与完美世界之间产生的营业收入，标的资产2016年主营业务收入为1.54亿元，预测期内标的资产2017年主营业务收入为2.16亿元，同比上涨40%；2018年至2021年主营业务收入分别较上年增长20%、20%、5%、5%。如前所述，目前新线中视已失去第一大客户、主要客户关系不稳定、客户积累存在一定难度，导致持续盈利能力存在重大不确定性。同时，众所周知游戏公司的业绩存在非常大的波动性和周期性，营销模式创新和更替也较快。请新线中视结合目前已签订的主要订单、重大合同、游戏行业发展趋势及主要游戏所处生命周期，分析说明2017年盈利预测大幅上涨、2018至2021年持续增长的原因及合理性。请财务顾问和评估师发表意见。

    四、业绩承诺是否合理？是否可实现？

    毅炜投资、卢郁炜承诺，新线中视在2017年、2018年、2019年实现的净利润分别不低于人民币3190万元、4150万元、5400万元，合计1.27亿元。但新线中视预测期内的净利润分别为2017年度2072万元、2018年度2520万元、2019年度3055万元，合计0.76亿元。三年合计承诺利润比预测利润高67%。是否在借助高业绩承诺吸引投资者以提升股价？在新线中视持续盈利能力不确定等情况下如何确保高业绩承诺的实现？

    1.如何保障实现承诺的高业绩？在2016年国旅联合发行股份及支付现金收购新线中视100%股权的重组方案中，以保持与完美世界的合作关系为基础测算，新线中视2017年、2018年的预测利润分别为4630万元、6047万元，但在本次交易中，新线中视在终止与完美世界合作的情况下，2017年、2018年的业绩承诺仅略低于上述数字。请问毅炜投资和卢郁炜，在失去第一大客户的情况下，源于何种原因对新线中视未来业绩如此乐观？在新线中视未来持续盈利能力存在重大不确定情况下，如何保障高业绩承诺的实现？

    2.如何保障业绩补偿如期兑现？预案披露，若新线中视未实现承诺的净利润，则业绩承诺方以现金或以持有的新线中视股权进行补偿。方案中国旅联合分两期支付本次股权转让款，第二期2000万元的转让款视承诺业绩的实现情况进行支付，用于抵扣补偿款。但2000万元仅占承诺业绩的15.75%，如何保障业绩承诺方如期进行补偿？是否有相应的担保措施？

    3.若无法实现承诺业绩，是否面临大额商誉减值？预案披露，国旅联合在本次交易完成后将新增商誉9773万元，商誉总额达到归属于母公司所有者权益的19.39%。若新线中视不能实现承诺业绩，导致国旅联合计提大额商誉减值冲减利润，无疑是对国旅联合目前经营业绩的雪上加霜。