IPO堰塞湖淤积 请刘士余主席正视背后的原因

中国股市有一个与世界股市独一无二的现象，欧美股市没有，新兴国家股市也没有，落后国家也没有，发达国家也没有，那就是IPO堰塞湖，截至2016年3月10日，证监会受理首发企业756家，其中，已过会103家，未过会653家。未过会企业中正常待审企业608家，中止审查企业45家，如果不是有意无意调控，笔者担忧这个堰塞湖恐怕会更大，超过1000家可以说没有太多问题。

　　正是这个巨大堰塞湖存在，让投资者对新股发行充满恐惧。对注册制改革充满恐惧。

　　按照正常发行节奏，不考虑新增排队公司，消化这个令人恐惧的堰塞湖恐怕也需要三年以上，但排队公司依然痴心不改，毅然而然的加入排队队伍，即使等到公司募投项目失掉最好时机也是初衷不改，或许有人会说中国地大物博，符合上市条件的公司多如牛毛，据说高达10万家以上，但是仅仅中国符合条件的上市公司有那么多，实施注册制的美国上市门槛在专家眼里更低，符合上市的公司就少吗？笔者认为未必。美国符合上市条件的公司不会比中国少，因为美国有一个全世界知名的硅谷是新技术行业的集中地，引导者世界技术新潮流。 因此笔者斗胆请刘士余主席思考一下这个问题，为什么中国会形成一个巨大的IPO堰塞湖，也请专家们思考一下这个问题，因为笔者觉得其中不仅仅是中国地大物博的缘故，一定有资本市场与世界股市截然不同之处。

　　首先在中国造假上市较为普遍，而且不用承担太多责任，因为中国股市先天就是为了融资最大化服务，法律规章的制定主要是保护融资者的利益，不让融资者利益遭遇投资者的法律索赔，不让融资者的利益因某些方面问题遭遇法律制裁而承担太重的法律责任。因此证券法对造假上市的惩治规定是很轻的，即使证券法规定的处罚已经很轻了，执法人员还往往网开一面，减轻处罚，证券法第一百七十七条规定，经核准上市交易的证券，其发行人未按照有关规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者有重大遗漏的，由证券监督管理机构责令改正，对发行人处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。构成犯罪的，依法追究刑事责任。从执法效果来看，35家涉事上市公司中，证监会对其中32家公司罚款均不超过60万元，除开2家主要责任在评估机构和会计事务所的上市公司，仅海联迅一家公司受到“重罚”，被罚882万元，实控人被罚1203万元。可见即使挠痒痒一般的60万元处罚规定依然被有关人员打了一个折扣，更别提司法移交了，让造假上市最具有震慑力的司法惩治成为摆设，更让造假者有恃无恐。

　　不管是先天定位不足，还是证券法在打击造假上市方面是一部豆腐法，中国股市造假上市普遍已经成为不争的事实，而且不用承担令人难以承受的责任，这与美国是截然不同的，在美国造假上市不仅难以免除牢狱之灾，就是罚款也是难以承受，还有难缠得很的集体诉讼机制。而我国造假上市索赔难度依然十分之大，第一个案例绿大地得到赔偿的投资者有几何。 虽然有平安证券因万福生科(15.43 -0.13%,买入)造假上市先行赔付案例，但大股东得益于免除退市成为最大赢家，造假上市造出一个亿万富翁而不是傾家荡产，实在令人遗憾，如果中国针对造假上市都让其享受美国安然公司一样待遇，笔者觉得至少可以让百家公司自动退出新股发行。

　　其次是大股东或者高管人员减持股份套现实在很容易，更令人震惊的可以通过一些是似而非的利好甚至与二级市场勾结推高股价，自己趁机高位减持套现，实现自己利益最大化，更让笔者觉得不可思议的是不用承担太多责任，即使证监会出台了极为严格的18号文，证券法也有规定对违规减持有一个明确的违规减持规定， 尤其是窗口期违规减持，第二百零四条 违反法律规定，在限制转让期限内买卖证券的，责令改正，给予警告，并处以买卖证券等值以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。但是从证监会处罚结果来看，处罚比例明显偏轻，顶格处罚可以说根本没有，就是超过10%也是很少见的。一般都是5%上下波动，而5%的处罚比例仅仅相当于资本市场涨跌幅限制的一半，对大股东和高管违规减持根本起不到任何震慑作用，更别提对减持起到一个制约作用，所以违规减持总是屡禁不绝。现在虽然制定了新的减持规定，但依然留下了大宗交易这一漏洞，让减持新规根本起不了太多作用，大股东和高管依然可以堂而皇之的大比例减持股份套取大量现金财富，从而很方便实现账面财富向现实财富迈出真实的一步，成为资本市场一个不堪承载的重负，也让投资者心生不满。

　　以“变动截止日期”作为统一口径，2015年1175家上市公司“大小非”合计减持金额高达4566亿元，相比去年同期的2100亿元增加了一倍多，同时创下A股史上的新高。因此15年股市一度上涨，最大受益者不是投资者而是产业资本，因为投资者在下半年暴跌中亏损惨重，而产业资本一旦减持就不会或者极少再次涉足资本市场，套现资金已经基本彻底离开了市场，完全可以落袋为安。 在美国减持规定比中国要严格得多，一个减持比例，另一个是违规减持，比如公司高管等有违规行为而减持股份的话，减持所得是要收归上市公司所有的，就是减持宗旨就让中国资本市场蒙羞，以不导致股价大幅下跌为原则，以让二级市场投资者先行获利为原则，而不是像中国一样自己高位离场留一地鸡毛给二级市场。

　　三是再融资实在太容易，尤其是定增门槛更低，上市公司随便罗列一个理由就狮子大开口实施定向增发，有的公司上市没几天，就筹划定增融资，而且间隔时间越来越短，何况再融资金额远远超过首发融资，由于中国股市有一个炒新陋习，大股东可以获得更多资金，又避免股份被有效稀释，可以说实现了利益最大化，而且定增融资几乎有求必应。据Wind数据显示，除去停止实施的案例，2015年A股共有890家上市公司发布定增预案，调整后的融资规模达27599亿元。此外，2015年有586家上市公司完成定向增发，规模超过12174亿元。　这两组数字均创出历史新高。此前的2014年1月1日到2015年2月2日，A股定向增发、公开增发、配股、可转债发行等股权再融资的总额高达7906.71亿元，是同期IPO融资规模的十倍左右。

　　可见股市上涨，投资者情绪高涨，倒让资本市场捡了一便宜，可以利用高价再度大手笔圈钱。在美国市场很少有公司再融资，即使有再融资也使用债券形式而不是重新发行股股票形式，而且大量公司实施股份回购提振股价。

　　四是大股东可以运用资本运作手段掏空上市公司，从而实现自己利益最大化，其手段是逐渐多样化，令市场防不胜防，如通过关联交易、资金拆借、资产高买低卖和违规担保等，侵害上市公司利益，可是中国目前法律并不足以惩治这一类市场违规行为，尤其是关联交易和资产高买低卖更是防不胜防，又不必要承担太多法律责任。　据媒体报道柳化股份(8.04 +3.61%,买入)便公开承认，2012-2015年公司曾多次通过本部及下属子公司账户，以银行转账等方式，与柳化集团发生非经营性资金往来。其中，仅2015年上半年就提供了4笔资金，总额约为4.81亿元。

　　中国股市有一个巨大堰塞湖存在，绝对不是一个偶然因素，其中关键就在于责权利严重不对等，导致很多公司把上市当成巨大福利，把上市如同中彩一样看待，自然就争先恐后的挤独木桥等着上市了。

　　笔者认为中国股市存在一个巨大IPO堰塞湖，应该理性看待，妄图依靠加大新股发行的方式来化解并不是治本之策，堰塞湖背后的一些现象更值得我们高度警觉，要引起管理层高度重视，并采取有效措施予以解决，从某种程度上来说，从根源上解决堰塞湖高企的制度因素远比注册制改革来得迫切，因为IPO堰塞不除，注册制就难以实施，有一个巨大堰塞湖大家竞相挤独木桥上市，放开IPO节奏就等于是放虎出山，会很快吞噬掉投资者仅存的一点信心。