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注册制且行且珍惜为好——驳李斌注册制大胆往前走
日前证券时报发表署名李斌的文章《注册制改革，你大胆往前走》，笔者的观点与李斌先生还是有所不同，今提出来与李斌先生探讨一下。
在讨论问题以前，笔者先提出一个问题?，请教李斌先生，笔者是工科出身，并不懂经济理论，但按照笔者的观点，是一定要打好地基，把地基彻底搞坚固了，搞踏实了，才能往上一层一层的建造高楼，这样才有了稳定的基础，如果倒过来那就是先建高楼大厦，再建地基行那是绝对不行的，不仅费力不讨好，反而是要出大事的。
注册制在市场人士看来，是一个更高层次的审核制度，是资本市场走向市场化的最高形式，就如同建筑业的摩天大楼，是万众瞩目的顶尖层次，既然是顶尖层次，那么就需要一个完善的基础制度来支撑注册制实施，为注册制成功实施保驾护航，而不是倒过来，先搞注册制，再来完善市场制度迎合注册制，这就如同先建高楼再打地基，恐怕是无益于市场建设的，也是得不尝试的。
那么注册制需要怎样一个制度基础呢？笔者认为一个是市场责权利对等，新股发行诱惑力大大下降，发行人 不再视上市为公司头等大事，最直观的就是市场不再有IPO堰塞湖，但问题是中国市场参与者责权利严重不对等，发行诱惑力大到可以让发行人等上几年也不放弃的地步，造成世界上独一无二的堰塞湖，让市场犹如惊弓之鸟，投资者闻之色变，如果贸然实施注册制那就是休克疗法，新股发行将一发而不可收拾。
其次是退市制度，在中国上市容易退市难是一个老大难问题，如果源头上实施注册制，新股发行将大大增加，而退出端依然处于严重堵塞状态，那么中国股市市值短时间内将出现过快膨胀，让市场无法承载，市场将出现暴跌，投资者出现巨亏，影响社会稳定。一个只进不出的市场不是胀死就是得肠梗阻而死。
三是投资者保护机制。注册制实施，意味着上市门槛降低，意味大量垃圾公司可以堂而皇之的进入资本市场，投资者投资风险大增，投资者财富损失增多，这就需要一个投资者完善 保护和救助机制，但我国最缺乏的就是对投资利益的保护，前置条件一直难以取消，集体诉讼机制难以以成行，即使推出集体诉讼机制，由于中国司法体系独立性非常欠缺，地方保护主义猖獗，上市公司受到地方政府的呵护，投资者诉讼成功机会依然渺茫，即使成功，如何执行依然是一个难题，搞不好就是一个赢了官司输了钱的凄惨下场。
美国集体诉讼机制主要得益于美国的民粹思想，那就是法律之上，这个我们很欠缺。
四是由于注册制的实施，审核意味着走向更为宽松，上市更为容易，这需要相关制度跟上，但由于中国独特的人文环境，独特的官场体系，独特的执法环境，笔者认为严厉惩处财务造假依然是不容乐观，。尽管证监会屡次重申要严厉打击财务造假，但最近南纺股份虚增数亿元利润，但仅仅罚款50万元，让笔者大失所望，严惩造假上市更多的只是停留在口号上。
美国实施注册制所赖以依靠的集体诉讼制度，严惩财务造假的萨班斯法案，严格的退市制度，在中国都不具备。因此贸然实施注册制就是不打地基建高楼危险重重。
因此当今之计不是注册制大胆往前走，而是相关制度建设要大胆走，为注册制打下良好的基础。如果注册制大胆往前走了，而制度建设一直滞后不前，恐怕是要出问题的。
我们再回到李斌先生的文章上来，探讨李斌先生的文章逻辑。
美国实施注册制的原因是纽约怕过严审核失去金融中心的地位，从而选择注册制，当然也有规避审核腐败的原因，而不是为了上市企业很多，从而实施注册制，让更多公司以更快速度上市，因此李斌认为"现在正值经济迅猛增长的时期，需要发行上市的企业非常多，而发审委在中间这么一“把关”，其影响怎可小觑？企业融资渠道多种多样，不一定非要在资本市场一棵树上吊死，何况资本市场根本没有任何义务和责任去拯救实体企业，投资者投资股票不是一种救济，也不是一种施舍，而是为了回报，取得收益。拯救企业那是政府的事情，如何发展企业那是企业的事情。
注册制也好，审核制也好，都需要一个审核委员会，都要制定一套相关标准，我国是审核标准，美国是注册标准，不可能是登记一下即可上市，虽然美国在联邦层面制定了“备案后若干天内如不反馈视为同意”，但在州层面还有实质性的审核把关，即使联邦层面通过注册，但州层面通不过审核，还是白搭。只要有制度规章存在，就会有人为因素存在，至于中国存在“监管部门长期不受约束地行使超级权力”，不仅仅是审核制因素，还有体制因素，即使实施注册制，委员们还是可以行使“超级权力”，不让发行人成功注册，让发行上市成为一种高风险的事业，但问题是尽管风险很高，但发行人依旧一往情深，凸显中国股市注册制的尴尬。
作者认为“ 审核制是中国股市中大多数消极现象的一个总根源。”这个说法太过武断和片面。即使实施注册制，授予注册发行的机构依然只有一个，那就是证监会注册核准部门，而不可能是交易所，只不过是发审委改成注册委而已，依然是门庭若市，甚至或更加热闹，因为门槛低了，大家都想分一杯羹。由于负责注册的人员精力有限，而市场无法承载过多新股扩容，等候上市的公司排长队现象依然难以改变，前几天不就有两家公司加入排队队伍吗？这可是三年甚至5年以后的事情了，新股炒作无关政府背书，只不过是市场游资大佬的一种炒作，即使像1月份批量发行，新股秒停还是批量上演，而且质地越差业绩越差的公司炒作越是厉害，涨幅也越大。新股炒作不在于是核准制还是注册制，在于管理层的监管，对市场股价操纵的监管，如果股价操纵非常容易获利，而且短期会获得暴利，监管层又熟视无睹置若罔闻，炒作资金不用承担政策风险，资金自然就会去追逐。作者认为“由于“通过审核”与“未通过审核”是冰火两重天，企业一旦上市，也就高枕无忧了，就可以一边大发奖金、一边混日子了。”注册制就能改变这种状况，非也。这只能说明中国股市的异化，关于这一点，笔者有专门文章进行了阐述。（但苦于一天一篇，还来不急上传）
政府对上市公司的监管态度，不在于审核制与核准制，而在于对资本市场的态度，美国是以投资者利益为重，监管法则是以蓝天法则为基准，而蓝天法则的宗旨是“对投资者最好的保护就是减少股份进入市场”，我国正好相反，股市最大功能就是一个工具，是以融资最大化作为监管宗旨。因此中国名义上是审核制，但对融资者总是网开一面，因此审核工作较为宽松，上市以后更是疏于监管，而美国则不同，是以投资者利益保护为己任，认为保护投资者就是保护华尔街，所以就拿美国来说，“企业时时刻刻受到各方面法律条文的管辖，受到各种执法与司法力量的约束，面临着各类潜在诉讼的威胁，其生存的确不像中国上市公司那样容易。”而中国正好相反，政策制定是以防止投资者为了保护自己合法权益向法院提出索赔为导向，所以制定了严格的前置条件，至今尚不肯取消，更不用说日常对上市公司严格监管了，让公司完成上市是管理层的一个最大心愿，上市了心愿已落，自然是松了一口大气。因此两者监管态度的差异不在于发行制度，而在于市场的定位。
注册制也好，审核制也好，都不可能脱离政府的合情合理的监管，否则就是无政府主义，在2012年美国股市十分低迷的时候，也有数个月IPO空窗器，这仅仅是市场因素吗？就没有政府调控手段吗？笔者认为恐怕没有那么简单，因为崇尚市场化自由化的美国也曾经出台临时法令，禁止裸卖空行为。因此对发行节奏，除了市场调节因素外，政府之手也是不可或缺的，何况中国股市依然是一个不成熟的股市，依然是一个新兴加转轨的股市，市场对新股的调节力量可以说非常缺失，在某种程度上说几乎没有，因此离开政府的调控手段恐怕还是不行，中国有一个俗语说得好“揠苗助长”，其结果是不仅苗不长反而苗死光，资本市场何尝不是如此？注册制不仅无益于资本市场健康发展，反而有可能导致资本市场出现大扩容而崩溃。
至于事后追责问题，与核准制注册制没有关联，既然注册制可以严厉追责，审核制怎么就不行了呢？关键还是前文所说的市场定位问题。实行审核制，照样可以撤销前置条件推行集体诉讼机制，照样可以建立更为完善的市场制度，照样可以保持维权渠道通畅。
说道股权改革与注册制对股市的影响，两者自然不可同耳语，我们姑且不说两者经济环境货币政策不同，就是改革本身也是截然不同，股权分置改革由于有一个大股东承诺锁定期，对股市资金没有分流作用，而更为关键的是股权分置改革有30%左右的制度红利，吸引了大量资本参与博弈，而注册制制度红利在哪儿，可以说是几乎没有。困扰中国股市目前最大问题是资金因素，市场资金上周大约是5500亿元，只能维持市场做一个弱势整理，一旦新股开闸，没有增量资金入市，市场只能选择下跌。这也是市场对IPO非常害怕的原因之一，一旦实施注册制，唯一的因素就是扩容如期而至，新股源源不断而来，对市场存量资金造成巨大分流作用，而且上市公司质地更加难以保证，投资获利机会见更趋减少，投资者信心更容易出现疲态，其他并没有任何红利可言。
从大的方向上来说，笔者并不反对注册制，但坚决反对不顾实情的注册制。
就目前而言，笔者的观点与李斌先生截然不同，实施注册制百害而无一利，能去除中国股市啥毒瘤，中国股市最大毒瘤就是圈钱融资无底线，实施注册制正好给了融资圈钱者最大的借口，能有效规避造假上市吗？非也，在监管导向没有彻底转变以前，随着上市门槛降低上市更加容易，造假公司将更多来到资本市场，坑害投资者，因此不仅未能'恢复健康肌体，又可以使之步入繁荣，实现长期稳定发展",反而有可能导致造假上市花样百出，垃圾公司遍布市场，套用一句前任证监会主席的话说就是“上了一堆垃圾股”不仅未能让指数繁荣，反而是因大扩容而出现股市大跌，投资者纷纷逃离，繁荣未见，萧条来临，给外资多一个唱空中国经济的借口，投资者损失巨大，消费下降，国家经济转型失败，重回投资老路。虽然股票上市，可以让某些公司获得资金，但在中国上市目的已经异化，不再是为了主打做强主业而来，而是为了股本增值日后减持股份而来。因此虽然对经济有些些许帮助，但由于上市公司无心主业，再者相对数十万亿经济总量融资有限，对经济提振作用有限，更为关键的是融资1000亿元，整个股市市值损失1万亿。是提振了中国经济还是损害了中国经济，还是值得商榷的一问题。
中国人缺乏独立思考的能力，又爱走极端，要么就是因循守旧墨守成规，要么就是信奉拿来主义，不分青红皂白，引入西方市场的一切理论，否定一切。比如市场化发行成为三高造假的天堂，成为竭泽而渔的代名词，存量发行成为产业资本提前套现的利器，注册制没有实施，会不会成为非驴非马的怪物目前不得而知，但鲁迅先生拿来主义的警示还是回响在耳边，我们不能照搬主义，要拿来主义。
最后回答作者最后一个问题“如今饭馆可以随便开，城市就被餐厅淹没了吗？”，饭馆随便开不会淹没城市的前提条件是饭馆可以随便关停，随便退出，这个渠道非常通畅，而中国股市退出渠道依然堵塞，丝毫看不到曙光。
在讨论问题以前，笔者先提出一个问题?，请教李斌先生，笔者是工科出身，并不懂经济理论，但按照笔者的观点，是一定要打好地基，把地基彻底搞坚固了，搞踏实了，才能往上一层一层的建造高楼，这样才有了稳定的基础，如果倒过来那就是先建高楼大厦，再建地基行那是绝对不行的，不仅费力不讨好，反而是要出大事的。
注册制在市场人士看来，是一个更高层次的审核制度，是资本市场走向市场化的最高形式，就如同建筑业的摩天大楼，是万众瞩目的顶尖层次，既然是顶尖层次，那么就需要一个完善的基础制度来支撑注册制实施，为注册制成功实施保驾护航，而不是倒过来，先搞注册制，再来完善市场制度迎合注册制，这就如同先建高楼再打地基，恐怕是无益于市场建设的，也是得不尝试的。
那么注册制需要怎样一个制度基础呢？笔者认为一个是市场责权利对等，新股发行诱惑力大大下降，发行人 不再视上市为公司头等大事，最直观的就是市场不再有IPO堰塞湖，但问题是中国市场参与者责权利严重不对等，发行诱惑力大到可以让发行人等上几年也不放弃的地步，造成世界上独一无二的堰塞湖，让市场犹如惊弓之鸟，投资者闻之色变，如果贸然实施注册制那就是休克疗法，新股发行将一发而不可收拾。
其次是退市制度，在中国上市容易退市难是一个老大难问题，如果源头上实施注册制，新股发行将大大增加，而退出端依然处于严重堵塞状态，那么中国股市市值短时间内将出现过快膨胀，让市场无法承载，市场将出现暴跌，投资者出现巨亏，影响社会稳定。一个只进不出的市场不是胀死就是得肠梗阻而死。
三是投资者保护机制。注册制实施，意味着上市门槛降低，意味大量垃圾公司可以堂而皇之的进入资本市场，投资者投资风险大增，投资者财富损失增多，这就需要一个投资者完善 保护和救助机制，但我国最缺乏的就是对投资利益的保护，前置条件一直难以取消，集体诉讼机制难以以成行，即使推出集体诉讼机制，由于中国司法体系独立性非常欠缺，地方保护主义猖獗，上市公司受到地方政府的呵护，投资者诉讼成功机会依然渺茫，即使成功，如何执行依然是一个难题，搞不好就是一个赢了官司输了钱的凄惨下场。
美国集体诉讼机制主要得益于美国的民粹思想，那就是法律之上，这个我们很欠缺。
四是由于注册制的实施，审核意味着走向更为宽松，上市更为容易，这需要相关制度跟上，但由于中国独特的人文环境，独特的官场体系，独特的执法环境，笔者认为严厉惩处财务造假依然是不容乐观，。尽管证监会屡次重申要严厉打击财务造假，但最近南纺股份虚增数亿元利润，但仅仅罚款50万元，让笔者大失所望，严惩造假上市更多的只是停留在口号上。
美国实施注册制所赖以依靠的集体诉讼制度，严惩财务造假的萨班斯法案，严格的退市制度，在中国都不具备。因此贸然实施注册制就是不打地基建高楼危险重重。
因此当今之计不是注册制大胆往前走，而是相关制度建设要大胆走，为注册制打下良好的基础。如果注册制大胆往前走了，而制度建设一直滞后不前，恐怕是要出问题的。
我们再回到李斌先生的文章上来，探讨李斌先生的文章逻辑。
美国实施注册制的原因是纽约怕过严审核失去金融中心的地位，从而选择注册制，当然也有规避审核腐败的原因，而不是为了上市企业很多，从而实施注册制，让更多公司以更快速度上市，因此李斌认为"现在正值经济迅猛增长的时期，需要发行上市的企业非常多，而发审委在中间这么一“把关”，其影响怎可小觑？企业融资渠道多种多样，不一定非要在资本市场一棵树上吊死，何况资本市场根本没有任何义务和责任去拯救实体企业，投资者投资股票不是一种救济，也不是一种施舍，而是为了回报，取得收益。拯救企业那是政府的事情，如何发展企业那是企业的事情。
注册制也好，审核制也好，都需要一个审核委员会，都要制定一套相关标准，我国是审核标准，美国是注册标准，不可能是登记一下即可上市，虽然美国在联邦层面制定了“备案后若干天内如不反馈视为同意”，但在州层面还有实质性的审核把关，即使联邦层面通过注册，但州层面通不过审核，还是白搭。只要有制度规章存在，就会有人为因素存在，至于中国存在“监管部门长期不受约束地行使超级权力”，不仅仅是审核制因素，还有体制因素，即使实施注册制，委员们还是可以行使“超级权力”，不让发行人成功注册，让发行上市成为一种高风险的事业，但问题是尽管风险很高，但发行人依旧一往情深，凸显中国股市注册制的尴尬。
作者认为“ 审核制是中国股市中大多数消极现象的一个总根源。”这个说法太过武断和片面。即使实施注册制，授予注册发行的机构依然只有一个，那就是证监会注册核准部门，而不可能是交易所，只不过是发审委改成注册委而已，依然是门庭若市，甚至或更加热闹，因为门槛低了，大家都想分一杯羹。由于负责注册的人员精力有限，而市场无法承载过多新股扩容，等候上市的公司排长队现象依然难以改变，前几天不就有两家公司加入排队队伍吗？这可是三年甚至5年以后的事情了，新股炒作无关政府背书，只不过是市场游资大佬的一种炒作，即使像1月份批量发行，新股秒停还是批量上演，而且质地越差业绩越差的公司炒作越是厉害，涨幅也越大。新股炒作不在于是核准制还是注册制，在于管理层的监管，对市场股价操纵的监管，如果股价操纵非常容易获利，而且短期会获得暴利，监管层又熟视无睹置若罔闻，炒作资金不用承担政策风险，资金自然就会去追逐。作者认为“由于“通过审核”与“未通过审核”是冰火两重天，企业一旦上市，也就高枕无忧了，就可以一边大发奖金、一边混日子了。”注册制就能改变这种状况，非也。这只能说明中国股市的异化，关于这一点，笔者有专门文章进行了阐述。（但苦于一天一篇，还来不急上传）
政府对上市公司的监管态度，不在于审核制与核准制，而在于对资本市场的态度，美国是以投资者利益为重，监管法则是以蓝天法则为基准，而蓝天法则的宗旨是“对投资者最好的保护就是减少股份进入市场”，我国正好相反，股市最大功能就是一个工具，是以融资最大化作为监管宗旨。因此中国名义上是审核制，但对融资者总是网开一面，因此审核工作较为宽松，上市以后更是疏于监管，而美国则不同，是以投资者利益保护为己任，认为保护投资者就是保护华尔街，所以就拿美国来说，“企业时时刻刻受到各方面法律条文的管辖，受到各种执法与司法力量的约束，面临着各类潜在诉讼的威胁，其生存的确不像中国上市公司那样容易。”而中国正好相反，政策制定是以防止投资者为了保护自己合法权益向法院提出索赔为导向，所以制定了严格的前置条件，至今尚不肯取消，更不用说日常对上市公司严格监管了，让公司完成上市是管理层的一个最大心愿，上市了心愿已落，自然是松了一口大气。因此两者监管态度的差异不在于发行制度，而在于市场的定位。
注册制也好，审核制也好，都不可能脱离政府的合情合理的监管，否则就是无政府主义，在2012年美国股市十分低迷的时候，也有数个月IPO空窗器，这仅仅是市场因素吗？就没有政府调控手段吗？笔者认为恐怕没有那么简单，因为崇尚市场化自由化的美国也曾经出台临时法令，禁止裸卖空行为。因此对发行节奏，除了市场调节因素外，政府之手也是不可或缺的，何况中国股市依然是一个不成熟的股市，依然是一个新兴加转轨的股市，市场对新股的调节力量可以说非常缺失，在某种程度上说几乎没有，因此离开政府的调控手段恐怕还是不行，中国有一个俗语说得好“揠苗助长”，其结果是不仅苗不长反而苗死光，资本市场何尝不是如此？注册制不仅无益于资本市场健康发展，反而有可能导致资本市场出现大扩容而崩溃。
至于事后追责问题，与核准制注册制没有关联，既然注册制可以严厉追责，审核制怎么就不行了呢？关键还是前文所说的市场定位问题。实行审核制，照样可以撤销前置条件推行集体诉讼机制，照样可以建立更为完善的市场制度，照样可以保持维权渠道通畅。
说道股权改革与注册制对股市的影响，两者自然不可同耳语，我们姑且不说两者经济环境货币政策不同，就是改革本身也是截然不同，股权分置改革由于有一个大股东承诺锁定期，对股市资金没有分流作用，而更为关键的是股权分置改革有30%左右的制度红利，吸引了大量资本参与博弈，而注册制制度红利在哪儿，可以说是几乎没有。困扰中国股市目前最大问题是资金因素，市场资金上周大约是5500亿元，只能维持市场做一个弱势整理，一旦新股开闸，没有增量资金入市，市场只能选择下跌。这也是市场对IPO非常害怕的原因之一，一旦实施注册制，唯一的因素就是扩容如期而至，新股源源不断而来，对市场存量资金造成巨大分流作用，而且上市公司质地更加难以保证，投资获利机会见更趋减少，投资者信心更容易出现疲态，其他并没有任何红利可言。
从大的方向上来说，笔者并不反对注册制，但坚决反对不顾实情的注册制。
就目前而言，笔者的观点与李斌先生截然不同，实施注册制百害而无一利，能去除中国股市啥毒瘤，中国股市最大毒瘤就是圈钱融资无底线，实施注册制正好给了融资圈钱者最大的借口，能有效规避造假上市吗？非也，在监管导向没有彻底转变以前，随着上市门槛降低上市更加容易，造假公司将更多来到资本市场，坑害投资者，因此不仅未能'恢复健康肌体，又可以使之步入繁荣，实现长期稳定发展",反而有可能导致造假上市花样百出，垃圾公司遍布市场，套用一句前任证监会主席的话说就是“上了一堆垃圾股”不仅未能让指数繁荣，反而是因大扩容而出现股市大跌，投资者纷纷逃离，繁荣未见，萧条来临，给外资多一个唱空中国经济的借口，投资者损失巨大，消费下降，国家经济转型失败，重回投资老路。虽然股票上市，可以让某些公司获得资金，但在中国上市目的已经异化，不再是为了主打做强主业而来，而是为了股本增值日后减持股份而来。因此虽然对经济有些些许帮助，但由于上市公司无心主业，再者相对数十万亿经济总量融资有限，对经济提振作用有限，更为关键的是融资1000亿元，整个股市市值损失1万亿。是提振了中国经济还是损害了中国经济，还是值得商榷的一问题。
中国人缺乏独立思考的能力，又爱走极端，要么就是因循守旧墨守成规，要么就是信奉拿来主义，不分青红皂白，引入西方市场的一切理论，否定一切。比如市场化发行成为三高造假的天堂，成为竭泽而渔的代名词，存量发行成为产业资本提前套现的利器，注册制没有实施，会不会成为非驴非马的怪物目前不得而知，但鲁迅先生拿来主义的警示还是回响在耳边，我们不能照搬主义，要拿来主义。
最后回答作者最后一个问题“如今饭馆可以随便开，城市就被餐厅淹没了吗？”，饭馆随便开不会淹没城市的前提条件是饭馆可以随便关停，随便退出，这个渠道非常通畅，而中国股市退出渠道依然堵塞，丝毫看不到曙光。
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