站在2000点关口 看中国股市定价权

    ■董少鹏

    自9月以来，上证综指一直在2000点一带徘徊，有关2000点将破的预言也不断泛起。上证综指2000点的意义究竟何在？

    笔者认为，由于与股改之前相比，指数成分构成、市场规模以及做空做多等机制已今非昔比，当前的2000点与股改之前的2000点不具有可比性；但人气指标是可比的，现在2000点位置的人气仅相当于2005年的998点，甚至可以与1994的333点相比。目前不光散户，包括众多机构投资者的信心都受到很大创伤，有“无力回天”之感。

    不过，越是在市况严重低迷、人气极度涣散的情况下，越要把基本数据作为判断趋势的依据。现在沪深平均市盈率是15倍左右，沪深300指数的市盈率是10倍左右；而美国标准普尔的市盈率是14倍，道琼斯是13倍左右，英国金融时报指数也是12倍左右。可见，从市盈率的角度看，A股市场具有投资价值。

    从股息率来看，沪深股市已经从2009年的1.04%提高到2011年的1.82%；沪深300的股息率已经从2009年的1.29%提升到现在的2.34%。标普的股息率是2.12%。即使与发达市场比，中国蓝筹股的股息率也并不低。特别是在经济运行很困难的形势下，去年上市公司的平均利润水平仅比上一年降低0.4%，这一宏观指标十分可喜。

    最近，沪深交易所的负责人到欧洲、美国进行路演，笔者认为，对外介绍中国股市的情况是可以的，但外国投资者是否适合进入A股、是否愿意进入A股市场，其实不用我们去推介，他们自有价值判断能力。中国股市目前欠缺的不是价值，而是独立的定价权；否则，为什么我们希望欧美投资者来认可A股的投资价值，从中“借来”一些信心呢？

    也有人提出，A股市场的平均市盈率较低，但还是有很多公司的市盈率偏高，如创业板公司的平均市盈率仍为三四十倍。笔者要讲的是，如果把大盘蓝筹股去掉，A股市场也许有些虚胖，但现在的情况是，即使大盘蓝筹股市盈率合理，也没有人去投资。可见，市盈率指标也不是主导投资意愿的主要问题。

    对于A股上市公司的基本结构，即低市盈率的优质蓝筹股占比20%，其余的股票规模不等盈利水平各异，要给予认可。可以预计，在未来十年二十年内，我国上市公司的结构还达不到与美国上市公司类似的结构。我们这个“二八定律”是与经济发展阶段和体制改革进程相匹配的，简单比照发达市场是不恰当的。投资者一方面习惯和热衷于炒概念、炒短差，一方面质疑整体股市的投资价值，这两者统一起来，就是缺乏价值投资理念。目前的这种越跌越无信心，甚至认为每只股票的市盈率都要压到10倍的想法，十分值得警惕。

    那么，笔者反复强调的“中国股市独立定价权”，如何才能建立起来呢？先要说明独立定价权为何缺失：第一，机构投资者缺乏价值判断能力。长期以来，无论发行环节还是交易环节都存在浓重的炒作痕迹，导致市场稳定性差。而这和机构投资者的价值判断能力相关。第二，市场分析人员普遍把国际市场的指标作为中国股市有无价值的衡量标准，而对自身发展阶段的实际研究甚少。2008年以来出现一个更为严重的局面：外部经济差但股指节节走高，中国经济好反而股指节节败退，明明是别人生病却是我们流血。第三，调节供需矛盾的市场化机制依然较弱。显然，A股目前的低迷状况与筹码供给持续偏大有显著的关系——新股发行、限售股释放两大供给是刚性的，但资金输入是捉摸不定和相对疲弱的。这种供需严重失衡的局面与消息面的复合作用，导致市场脆弱不堪。

    基于上述分析，笔者所论“中国股市独立定价权”，决不是指拉高股指的能力，而是指价值发现和平衡能力。在2007年上证综指涨到4500至5000点的时候，笔者就曾经十分忧虑，因为当时的情况同样暴露了A股市场定价权的不足。2006年和2007年的上涨，固然有股改以及人民币升值因素的支撑，但也出现了过度透支。在2008年之后，股改的后续政策跟进不足，而个别改革措施如国际板，会明显增加令投资者反感的供给，导致的后果当然是非常严重的。因此，解决好了供需矛盾，就具备了最大的定价能力和最大的定价权。而做到这一点，看来并不十分容易。

    虽然中国股市的改革之路依然充满艰辛，但在上证综指2000点的关口，笔者对前景充满信心。从我国资本市场的发展阶段来看，从我国宏观经济的发展阶段来看，基于现在的市盈率水平，投资者可以坚决地持有和买入股票。