科创板新股首日破发 是市场自我修复动作

    张歆

    科创板新股上市首日破发，“抢头条”的是“三高”，被质疑最多的是卖方。那么，究竟谁该对科创板的定价“负责”？又该如何看待科创板新股破发？笔者认为，科创板新股首日破发，是市场在自我修复投融资平衡。

    12月4日，科创板新股建龙微纳上市，截至当日收盘，建龙微纳收跌2.15%，报收42.35元/股，而其发行价为43.28元/股。昨日，该公司股价继续微跌，收盘价报于42.1元/股，两个交易日的换手率分别为58%和31%。

    事实上，科创板新股上市首日破发也可以说早有预兆。从11月6日次新股首次破发，到随后的新股首日涨幅收窄至不足5%，再到新股上市首日破发，科创板一个月内经历了传统板块破发的“典型性流程”。

    对于刚刚被市场默认为幸运儿的中签投资者而言，破发是残酷的，但是笔者认为，破发虽然不能说是市场化的必然，却是市场的自我修复或者说是纠偏。

    首先，个股破发是市场之手的选择，其实就是所有投融资参与者“决策的加权”，是市场态度的镜像。

    股价波动既取决于科创板公司自身的质量、预期或其他扰动因素，也取决于参与者的构成、决策机制。在市场情绪温度偏高或偏低的阶段，市场态度的“加权”就可能偏离理性的锚定。

    科创板新股发行之初，供求关系存在巨大不平衡，而进入常态化发行之后，投融资两端渐渐平衡，市场态度从抢筹到趋于谨慎。这类似于智能手机在发布初期供应量不足，有消费者选择加价从“黄牛”处购买，一两个月后，产能跟上了，供求转向平衡，产品不仅无需加价，甚至会在阶段性或一些时点出现打折。于是，最初购买的消费者不得不接受产品“从溢价到破发”。

    其次，从买者自负到卖家尽责的责任转换，是科创板投融资趋于平衡的必然过程。

    笔者注意到，科创板前40家上市公司的发行价，与主承销商的投价报告定价十分接近。也就是说，卖家定价后，买家为了获得更多筹码，主动担负了更多的市场风险。但是，科创板的真谛在于市场化。随着供求关系转换，市场态度改变，卖家的定价权弱化，买家自主决策增强，风险与收益的匹配性要求发挥作用。卖家可能面临更多发行压力，从而促进卖家更为理解尽责的含义。这种尽责虽然表面上是对自己负责，实则也会间接促进市场成熟度的提升。

    事实上，科创板相关制度已经对上述风险分担的“画风突变”进行了制度储备。例如，在询价环节要剔除最高10%报价，避免人情报价；充分披露各类型机构报价中位数，引导市场判断；通过跟投制度，绑定卖家（主承销商）与买家利益等。但市场主体对于制度的最佳理解、运用显然需要时间和历练。

    第三，个股破发是市场对于科创板短期和中长期投融资平衡的修正。

    众所周知，科创板改革肩负着两大使命：一是通过资本市场的力量推动经济创新转型，二是用这块“试验田”推动资本市场基本制度改革。

    但实际上，这是科创板的长期任务，并不是立刻能够达成的“小目标”。而部分投资端甚至也包括融资端，出于对科创板的希冀，在一定程度上将使命等同于科创板目前已经具备的能力。当这种认知偏差被市场无情揭示，投融资自然需要对估值重新锚定，破发只是估值重定的一种形态。

    不过，笔者以为，正如证监会主席易会满一个月前所强调的，“对于科创板要有信心，也要有包容和耐心。改革成功与否不能简单用个别股票短期表现衡量，要从更长时间维度去观察有没有把握好科创定位，能不能培育出优秀科创企业，是不是形成了行之有效的制度创新”。因此，一方面应重视个股破发所体现出的投融资端的变化以及制度的完善空间；另一方面，也要理性看待破发，读懂市场化，读懂科创板。